Entendendo Stablecoins - IMF (dezembro de 2025) Stablecoins evoluíram para o Shadow Banking 2.0 Eles são, na prática, ativos "M+", Fundos de Mercado Monetário (MMFs) do governo tokenizados, que estendem a hierarquia do dólar americano para o exterior No entanto, eles operam como veículos rígidos de passagem, sem a capacidade de absorção de choque ou os backstops oficiais de liquidez inerentes aos intermediários sistêmicos Eles funcionam como sumidouros de liquidez para os T-Bills, comprimindo rendimentos e extraindo aluguéis de senhoria sem gerar crédito, enquanto a fragmentação regulatória global convida a uma arbitragem jurisdicional massiva 1. Estrutura e Encanamento O modelo de negócios de stablecoin depende de uma arbitragem de incentivos específica que os separa dos MMFs tradicionais A Captura do "Float": Ao contrário dos MMFs tradicionais, os emissores de stablecoins geralmente não remuneram diretamente os detentores Isso cria um modelo econômico distinto onde os emissores capturam o total do carry (yield) dos ativos de reserva, principalmente T-Bills e Repos, enquanto transferem o risco de contraparte e liquidez para o usuário Atrito de Acordo (técnico vs legal): Embora a liquidação em blockchain pareça instantânea, o FMI destaca uma desconexão crítica A finalização em uma blockchain é probabilística (baseada em mecanismos de consenso) e não absoluta. Isso desacopla a transferência técnica da finalização jurídica, introduzindo risco existencial de litígio durante a insolvência. Posicionamento Hierarquial: Stablecoins ficam como ativos "M+". Eles são respaldados 1:1 por ativos líquidos, posicionando-os acima das criptomoedas não garantidas, mas estruturalmente abaixo do dinheiro bancário comercial (M1) devido à ausência de salvaguardas públicas como o seguro de depósitos 2. Dinâmica de Mercado: A Evidência do Fluxo Os dados revelam que as stablecoins são menos sobre pagamentos de varejo e mais sobre encanamento financeiro sistêmico O mercado é uma extensão tecnológica do dólar americano, com 97% da emissão atrelada ao dólar americano Arbitragem Algorítmica vs Utilidade Real: Aproximadamente 80% das transações de stablecoin são conduzidas por bots e sistemas automatizados de arbitragem. No entanto, o "encanamento" está vazando para a economia real: os fluxos transfronteiriços de stablecoin (US$ 1,5 trilhão em 2024) agora superaram os fluxos de criptomoedas não garantidos Impacto da Curva de Juros: Stablecoins estão se tornando detentores sistêmicos de dívidas de curto prazo. O FMI observa que um aumento de 3,5 bilhões de dólares na emissão comprime os rendimentos dos títulos do Tesouro de curto prazo em aproximadamente 2 pontos-base Nas taxas de crescimento projetadas (até US$ 3,7 toneladas até 2030), esse setor pode distorcer significativamente a demanda de curto prazo Voo Capital 2.0: Em Mercados Emergentes e Economias em Desenvolvimento (EMDEs), especificamente América Latina e África, stablecoins são utilizadas para contornar as medidas de Gestão de Fluxo de Capital (CFMs) Eles funcionam como um veículo livre de atritos para fuga de capitais, contornando os tradicionais canais bancários por meio de carteiras não hospedadas 3. O Mapa de Arbitragem Regulatória A implementação global mostra uma divergência estrutural que incentiva os emissores a pesquisarem jurisdição EU (MiCA) Emissores: Instituições de Crédito e E-Money (requer a criação de uma entidade da UE) Reservas: 30% a 60% devem ser mantidas em depósitos líquidos. Juros: Estritamente proibidos EUA (Proposta de Lei Gênia) Emissores: Bancos (por meio de subsidiária) e não bancos são permitidos Reservas: T-Bills, Repositórios e Dinheiro Juros: Implicitamente Não Aplicável (com base no modelo de pagamento) Japão Emissores: Restritivo; limitado apenas a bancos, companhias fiduciárias e provedores de serviços de transferência de fundos (FTSPs) Reservas: Títulos do Governo e Depósitos Bancários Juros: Não Aplicável (N/D) Reino Unido (Proposto) Emissores: Regime duplo dividido entre o Banco da Inglaterra (para stablecoins sistêmicos) e a FCA Reservas: Emissores sistêmicos devem deter mais de 40% em depósitos do Banco Central Juros: Limites potenciais de detenção podem ser aplicados O Reino Unido propõe o modelo mais seguro, porém mais intensivo em capital, convertendo efetivamente stablecoins sistêmicos em "CBDCs sintéticos" lastreados por reservas dos bancos centrais. O Japão optou por uma "bancarização" total, enquanto os marcos dos EUA e da UE legitimam um modelo regulado de bancos paralelos 4. Riscos de cauda e pontos cegos A Armadilha da Liquidez: Sem acesso formal a salvaguardas de liquidez, uma corrida sistêmica cria uma dinâmica de venda incendiária para os T-Bills Atualmente, não há consenso internacional sobre se os bancos centrais devem estender facilidades de liquidez a essas entidades para proteger o mercado de dívida soberana Os reguladores estão praticamente operando às cegas quanto à residência dos titulares. Devido a arquiteturas pseudônimas e carteiras não hospedadas, as estatísticas de Balanço de Pagamentos atualmente são baseadas em "estimativas" e suposições, em vez de dados concretos Conclusão: A regulação global atual é projetada para conter o risco de contágio, forçando os emissores a aderirem a ativos ultra-líquidos (T-Bills) No entanto, ao fazer isso, os reguladores estão inadvertidamente consolidando um modelo econômico parasita: O setor privado captura a "flutuação" dos dólares digitais enquanto depende da profundidade dos mercados públicos de dívida soberana para estabilidade O objetivo final da regulação provavelmente dependerá de permitir que essa cobrança de aluguel continue ou forçar uma migração para o modelo do Reino Unido, onde o respaldo retorna ao balanço do Banco Central

Depois de sincronizar com vários de vocês, estou recalibrando. Minha tese central permanece: o objetivo final para FX on-chain é, de fato, a visão do BIS de reconfigurar colateral global e crédito. No entanto, fiquei cego pela escala macro, ignorando as ineficiências que existem abaixo do limiar institucional. O alfa agora não é competir pelos trilhões do G10, mas sim atender os corredores onde os incumbentes estão falhando com os jogadores hoje. Esses volumes "marginais" para os grandes players são literalmente centenas de milhões buscando ativamente uma solução para atritos operacionais que eu não tinha considerado no meu modelo macro. Agradeço de verdade as informações. Existem mentes incrivelmente afiadas por aí.

A maioria dos pitches "FX on-chain" trata FX como um grande mercado à vista que deveria viver em AMMs. Os balanços contam uma história diferente. Cerca de metade do faturamento global de câmbio é em swaps de curto prazo, não à vista, e esses swaps incorporam dezenas de trilhões de obrigações em dólares fora do balanço para bancos, seguradoras e gestores de ativos fora dos EUA. O estresse em 2008 e 2020 não começou no FX de varejo; Começou nessa máquina de financiamento em dólares e forçou os bancos centrais a abrir linhas de swap para mantê-lo funcionando. Essa nota começa a partir dessa máquina, não pelos preços das fichas. Ele analisa os rails CLS vs não-CLS, PvP vs risco Herstatt e a dívida "oculta" em dólares que está presente em swaps e forwards de câmbio, depois faz uma pergunta simples: se levamos a sério a tokenização e a garantia 24/7, onde o "on-chain" realmente move a agulha? A resposta é deliberadamente restrita: • Transformar swaps cambiais em contratos explícitos, margenizados e líquidos com garantia programável em dinheiro bancário tokenizado ou T-bills • Estender o acordo PvP para moedas não-CLS e moedas fiduciárias tokenizadas, colapsando cadeias de correspondentes • Oferecer a tesoureiros e supervisores uma visão em tempo real das lacunas de financiamento entre moedas e das barreiras de maturidade Se você administra ativos digitais, tokenização ou estrutura de mercado, é essa a lente que decide se seu roteiro "FX on-chain" se torna infraestrutura central de financiamento para dealers e bancos centrais ou apenas mais um local de negociação na beira do balanço de outra pessoa. ENCONTRE O LINK DA NOTA ABAIXO 👇