Porozumění stablecoinům - IMF (prosinec 2025) Stablecoiny se vyvinuly v Shadow Banking 2.0 Jsou to fakticky "M+" aktiva, tokenizované vládní peněžní fondy (MMF), které rozšiřují hierarchii amerického dolaru do zahraničí Fungují však jako pevné průchozí prostředky, postrádající schopnost tlumit nárazy nebo oficiální likviditní záložní mechanismy, které jsou inherentní systémovým zprostředkovatelům Fungují jako likviditní zdroje pro státní pokladniční poukázky, snižují výnosy a vybírají seigniorage renty bez generování úvěrů, zatímco globální regulační fragmentace vybízí k masivnímu jurisdikčnímu arbitráži 1. Konstrukce a vodovod Obchodní model stablecoinů spoléhá na specifické motivační arbitráže, která je odlišuje od tradičních MMF "Float" zachycení: Na rozdíl od tradičních MMF emitenti stablecoinů obvykle přímo neodměňují držitele To vytváří odlišný ekonomický model, kde emitenti získávají plný přenos (výnos) rezervních aktiv, především T-Bills a Repo, zatímco přenášejí riziko protistrany a likvidity na uživatele Tření při vypořádání (technické vs. právní): Zatímco vypořádání přes blockchain se zdá být okamžité, MMF poukazuje na zásadní rozpor Finálnost na blockchainu je pravděpodobnostní (založená na konsensuálních mechanismech), nikoli absolutní. To odděluje technický přenos od právní konečnosti a zavádí existenční riziko soudních sporů během insolvence. Hierarchické zařazení: Stablecoiny jsou součástí "M+" aktiv. Jsou kryty 1:1 likvidními aktivy, což je staví nad nekryté kryptoměny, ale strukturálně pod komerční bankovní měnou (M1) kvůli absenci veřejných pojistek jako je pojištění vkladů 2. Dynamika trhu: důkazy toku Data ukazují, že stablecoiny jsou méně o maloobchodních platbách a více o systémovém finančním řízení Trh je technologickým rozšířením amerického dolaru, přičemž 97 % emisí je navázáno na USD Algoritmická arbitráž vs. reálná užitečnost: Přibližně 80 % transakcí se stablecoiny provádí boti a automatizované systémy pro arbitráž. Nicméně "kanalizace" prosakuje do reálné ekonomiky: přeshraniční toky stablecoinů (1,5 T v roce 2024) nyní překonaly nekryté kryptotoky Dopad výnosové křivky: Stablecoiny se stávají systémovými držiteli krátkodobých dluhů. MMF uvádí, že zvýšení emisí o 3,5 miliardy dolarů snižuje výnosy krátkodobých T-Billů přibližně o 2 bázické body Při předpokládaných tempech růstu (až do 3,7 T do roku 2030) by tento sektor mohl výrazně narušit krátkodobou poptávku Capital Flight 2.0: V rozvíjejících se trzích a rozvojových ekonomikách (EMDE), konkrétně v Latinské Americe a Africe, se stablecoiny využívají k obcházení opatření řízení kapitálových toků (CFM) Fungují jako beztřecí prostředek pro odliv kapitálu, obcházející tradiční bankovní koleje prostřednictvím nehostovaných peněženek 3. Mapa regulační arbitráže Globální implementace ukazuje strukturální rozdíly, které povzbuzují emitenty k nákupu v jurisdikci EU (MiCA) Emitenti: Úvěrové a e-peníze instituce (vyžaduje založení subjektu EU) Rezervy: 30 % až 60 % musí být drženy v likvidních vkladech. Úrok: Přísně zakázán USA (Návrh na Genius Act) Emitenti: Banky (prostřednictvím dceřiné společnosti) a nebankovní instituce jsou povoleny Rezervy: státní pokladnice, repozitáře a hotovost Úrok: Implicitně nepoužitelný (na základě modelu platby) Japonsko Emitenti: Omezení; omezeno pouze na banky, trustové společnosti a poskytovatele služeb převodů finančních prostředků (FTSP) Rezervy: Státní dluhopisy a bankovní vklady Úrok: Nevztahuje se (N/A) Velká Británie (navrhované) Emitenti: Dvojí režim rozdělený mezi Bank of England (pro Systemic stablecoiny) a FCA Rezervy: Systémoví emitenti musí držet více než 40 % vkladů centrální banky Úrok: Mohou platit možné limity držení Velká Británie navrhuje nejbezpečnější, ale zároveň kapitálově náročnější model, který efektivně převádí systémové stablecoiny na "syntetické CBDC" kryté rezervami centrální banky. Japonsko zvolilo úplnou "bankarizaci", zatímco rámce USA a EU legitimizují regulovaný model stínového bankovnictví 4. Rizika ocasu a slepá místa Past likvidity: Bez formálního přístupu k likviditním backstopům vytváří systémový běh dynamiku fire-sale pro státní pokladniční pokladnice V současnosti neexistuje mezinárodní shoda na tom, zda by centrální banky měly těmto subjektům poskytnout likviditní facility na ochranu trhu se státním dluhem Regulátoři fakticky slepě přehlížejí pobyt držitelů. Díky pseudonymním architekturám a nehostovaným peněženkám jsou statistiky platební bilance v současnosti založeny na "odhadech" a předpokladech, nikoli na tvrdých datech Závěr: Současná globální regulace je navržena tak, aby omezila riziko nákazy tím, že nutí emitenty k ultra-likvidním aktivům (T-Bills) Tímto postupem však regulátoři nechtěně upevňují parazitický ekonomický model: Soukromý sektor získává "float" digitálních dolarů a spoléhá na hloubku trhů s veřejným státním dluhem pro stabilitu Konečný regulační výsledek pravděpodobně bude záviset na tom, zda státy umožní pokračování tohoto vybírání nájemného, nebo zda donutí přejít k britskému modelu, kde podpora se vrací zpět do rozvahy centrální banky

Po synchronizaci s několika z vás překalibruji. Moje hlavní teze zůstává: konečným cílem on-chain FX je skutečně vize BIS přeprogramovat globální zajištění a úvěr. Nicméně jsem byl zaslepen makroměřítkem, ignoroval jsem neefektivity pod institucionálním prahem. Alfa momentálně není v soutěžení o biliony G10, ale v obsluze koridorů, kde dnes stávající hráči selhávají. Tyto "marginální" objemy pro velké hráče jsou doslova stovky milionů aktivně hledajících řešení provozních třenic, které jsem ve svém makro modelu nepočítal. Opravdu si vážím postřehů. Existují neuvěřitelně bystré mozky, které se budují.

Většina nabídek "FX on-chain" považuje FX za velký spotový trh, který by měl žít v AMM. Rozvahy vyprávějí jiný příběh. Přibližně polovina globálního obratu devizových kurzů je v krátkodobých FX swapech, nikoli v spotových swapech, a tyto swapy obsahují desítky bilionů závazků mimo rozvahu pro banky, pojišťovny a správce aktiv mimo USA. Stres v letech 2008 a 2020 nezačal v maloobchodních FX; Začalo to v tomto stroji financování dolarů a donutilo centrální banky otevřít swapové linky, aby ho udržely v chodu. Tato poznámka začíná u toho stroje, ne z cen žetonů. Zkoumá CLS vs ne-CLS rails, PvP vs Herstatt riziko a "skrytý" dolarový dluh uložený v FX swapech a forwardech, a pak klade jednoduchou otázku: pokud to s tokenizací a 24/7 zajištěním myslíme vážně, kam vlastně "on-chain" posouvá směr? Odpověď je záměrně úzká: • Přeměna FX swapů na explicitní, marginované a čisté kontrakty s programovatelným zajištěním v tokenizovaných bankovních penězích nebo pokladničních pokladničních listech • Rozšíření PvP vypořádání na měny mimo CLS a tokenizované fiat, čímž se rozpadají řetězce korespondentů • Poskytování pokladníkům a dozorčím pohledu v reálném čase na mezery financování napříč měnami a stěny splatnosti Pokud provozujete digitální aktiva, tokenizaci nebo tržní strukturu, toto je pohled, který rozhoduje, zda se vaše "FX on-chain" roadmapa stane základní infrastrukturou financování pro dealery a centrální banky, nebo jen dalším obchodním místem na okraji rozvahy někoho jiného. ODKAZ NA POZNÁMKU NAJDETE NÍŽE 👇